永雄集团总部 （IC photo/图）
2018年湖南永雄的人工成本达4.55亿元，同比上升17.7%，占营收比例已至六成——劳动密集型企业，这个评价并不为过。
一边是中国人的人均持卡量从2017年的0.39张上升至当前的0.51张，一边却是信用卡不良率的持续上攻。
2019年农历正月十七，经香港中环民光街四号码头搭乘半小时轮渡，56岁的张化桥去了一趟南丫岛。
当然，他并不是为了品尝清蒸小象鼻蚌，或者更具乡土特色的建兴阿婆豆腐花。
“去杠杆化和债务拖欠在未来几年将是一件大事。”这位前瑞银华宝证券董事总经理兼中国研究部主管用英语告诉听众。
台下所坐，皆为香港投资界精英人士。
现场，张还郑重引荐了一位“中国不良资产处置行业的领袖”——湖南永雄资产管理集团董事长谭曼。对于较张年龄小出整一轮的谭，之前很少有人听过他的名字。
245天后，美东时间2019年10月23日，美国证监会（SEC）正式披露湖南永雄资产管理集团（下称湖南永雄）递交的招股书。招股书显示，张化桥恰为该公司的执行副董事长兼董事。
早在2018年10月11日，湖南永雄已秘密递交申请上市的DRS文件。但在长达一年时间里，这家拟募资2亿美元的公司曾先后三次修改了申报文件。
劳动密集型企业
吃香肠之前，先到香肠车间看看——一个有趣但极实用的告诫。
2014年4月17日才以6000万元注册资本金成立的湖南永雄，究竟如何在5年半内崛起为“中国最大的拖欠信用卡应收账款催收服务提供商”？与该公司自我定义的“科技型个人信贷不良资产管理公司”又有什么内在关联？
依据最新出炉的招股书，无论是潜在投资者还是对该领域猎奇窥探者，确实可以得到部分画像。
这家总部设在长沙高新区的公司目前拥有10915名全职催收人，其中包括1109名能够与债务人直接谈判的资深“催收官”。截至2019年上半年，其每名催收人的收款额达2.74万元人民币，同比增长27.5%。
虽然起步之初主要客户系中国前十大商业银行中的七家，但随着在线消费金融的快速发展，后者已占到湖南永雄总业务量接近三成。
以最后一个完整财年及2019年上半年计，该公司净利率分别为16.36%和6.28%——十个点的下调幅度必须引起重视。
人工成本上升所致？有可能。数据显示，2018年湖南永雄的人工成本达4.55亿元，同比上升17.7%，占营收比例已至六成——劳动密集型企业，这个评价并不为过。
还有几个事实需要厘清，而它们并不完全存在于招股书中。
其一，在中国3000-4500家涉及催收业务的广义市场中，湖南永雄并非“老大”。截至目前，仍未出台一部直接针对该行业的法律，不少从业公司实际上借助其他名目出现。
据一份业界流传甚广的报告指出，全市场中湖南永雄排名第六。位居其前者，包括华道数据处理（苏州）有限公司、一诺银华、高柏（中国）企管咨询有限公司、华拓金融服务外包有限公司、CBC（北京）信用管理有限公司。
至于湖南永雄的真实底色，多少与创始人谭曼有关。
现年44岁的谭，20岁时考入湘潭大学，并由国际贸易转入法律专业。多年后，已然发迹的谭曼与其母校展开广泛合作，其中就包括联合创办“小额不良欠款管理培训中心”。这也成就了湖南永雄有别于同行的两大特色——拥有独立的具法学背景的人才培训基地，以及通过高校平台申请了25项涉及资产处置、催收的信息技术核心发明专利。而这，亦是该公司自诩“科技型”的由来。
毕业后，谭曼就职于广东佛山某大型律师事务所专事欠款催收法律服务，且在短期内晋升为“催收之王”。2006年，完成原始资本积累的他正式创办主营欠款催收法律服务的湖南裕邦律师事务所。8年后，脱胎于前者的湖南永雄诞生。据招股书显示，谭与其妻子分别控有公司97%和3%的股权。
毫无疑问，2015年之前相关规定赋予律所从事欠款催收业务的“红Pass”，令湖南永雄取得“阳光下”运营的合法地位。而该公司长期主攻第三期逾期款催收市场，即银行方面12个月以上或非银机构6个月以上欠款的追讨。
有数据显示，该细分市场的全域占比在41.3%。由于分属“最高难度等级”，所以回收率较低：2017年至2019年上半年，湖南永雄交出的成绩单为0.69%、0.58%及0.53%。但与之对应湖南永雄谭曼，所得佣金率却较中短时间欠款催收市场为高。可惜的是，同样是自2017年至2019年上半年，44.3%、39.8%和35.3%的数据依旧是一条下滑曲线。
即便以招股书中预估2019年公司所能拿到的全年逾期贷款595亿元资产包计，市占率仅仅为2.5%。
在这个万亿级市场，所谓“老大”也只是“小蝌蚪”般的存在。
又一个赌局
据湖南永雄招股书披露，2018年10月该公司与张化桥本人签订服务协议，公司成功IPO后将向其授予股票，锁定期2年。显然，这是2006年张首次离开瑞银加盟深圳控股（0604.HK）出任首席营运官的翻版。那一次，他以每股1.33港元获得了2400万股认购权证，至次年9月湖南永雄谭曼，深圳控股股价涨至历史高点的7.76港元/股。
张现在的亮相堪称又一次对赌。但有细心者注意到，曾担任海通证券（600837.SH）董事长长达18年的王开国也同步出现在湖南永雄的董事名单中。
自2016年7月正式挂冠，在中国证券界享有“南北两王”盛名的王开国（另一位系中信证券的王东明），即与中国平安联手发起并主控了中平并购基金。
过往三年，该基金投资的重要标的中包括AI领域独角兽商汤科技。同时，还并购了业界龙头之一的金仕达数据系统（中国）有限公司。特别在发轫于2018年7月的汤臣倍健（300146.SZ）35亿对价跨境收购澳洲益生菌公司LSG一役中，参与幕后运作的中平方面10个月已赚得63%收益。
两位猛人下场助拳前，势必掂量过潜在收益及可能风险的权重。“收债不是一件光彩的事情，但就像水管工所说，总要有人去做。”张化桥在博客中的直抒胸臆应当能给出答案。别忘了，美国一个初级水管工的平均年收入已达到3.5万至4万美元。
在金融世界里，冰冷的大数据有时是最佳的亢奋剂，哪怕它的另一面很可能令监管层与介入其中的机构心生烦恼。
不妨来看看以下几则：央行发布的“2019第二季度支付体系运行情况”显示，信用卡逾期半年未偿信贷总额继上一年三季度后（880亿元）后再次突破800亿大关至838.84亿元，占信用卡应偿信贷余额的1.17%。
2018年较2014年已翻1.2倍。而9年前的2010年多少？76.89亿元——9年，10.9倍。
再以建设银行（601939.SH）、交通银行（601328.SH）、招商银行（600036.SH）及浦发银行（600016.SH）为例。截至2019年上半年，4家金融机构6个月内信用卡不良率是1.21%、2.49%、1.3%及2.38%。
仅浦发银行一家，上述数据半年内激增了31.49%。想知道2017年末该行的数字吗？1.32%！一年半内信用卡不良率上升了80.3%。
一边是中国人的人均持卡量从2017年的0.39张上升至当前的0.51张，一边却是信用卡不良率的持续上攻。而当信用卡与网贷连锁共债效应进一步加剧——这，正是谭曼、张化桥、王开国们觊觎的市场。
南方周末特约撰稿 施南
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